书评

《金融的逻辑》

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这本书不是金融学的入门书籍,而是一本介绍金融对人类的影响和意义的大众读物。事实上它也是由作者发表在报刊杂志上的文章组成的合集,如果从头至尾一篇一篇读,便会发现许多观点乃至行文的重复,节奏略显拖沓。但是这本书比较令人信服的给出了一系列明确的信息和论断。

这本书告诉了我什么是资本主义,其作者可谓是彻头彻尾的资本主义者。资本主义不是贵国政治课本上讲的资本家剥削劳动者剩余价值的社会关系,而是顾名思义,在社会生活和经济发展中贯彻资本化的主张,让可调动的资源都发挥最大的效用。

和往常一样,本文之后会有连篇累牍的读书笔记。我总结其核心观点有以下几点:

信用和交易安全是外部化、非人格化的金融市场的核心基础。
负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府。英美的崛起靠的是制度的完善,不是掠夺。
资本化是美国核心精神,民间金融和完善制度是金融现代化的核心。
金融危机只是一个优化体制的过程,无论是国家还是个人,借贷消费与消费驱动增长模式都不应该改变。
中国股市的若干问题:动机不对,制度缺陷。
儒家文化是证券金融现代化的敌人,也是个人解放和中国发展的桎梏。应当让市场取代家庭的经济功能,发展证券金融是中国的唯一出路。

下面是我对作者一些观点的思考和疑问:

金融是跨时间、跨空间的价值交换。价值是由效用决定的,而不是贵国课本说的劳动价值。
@这一点很有道理,不按需求和效用的生产和劳动毫无价值,而产生巨大效用的少量劳动同样能具备很高价值。

金融在12世纪之后对历史发展起到了决定性作用。英国的崛起靠的是贸易,美国的崛起靠的是证券化。都不是靠掠夺。
@我认为掠夺提供了很好的原始积累,但的确好的制度和增长点才是长期发展的核心条件。

流动性就是钱,只要资本是根据其质押物的价值正确估算的,就不是过剩。流动性就是力量,用未来做抵押换来的流动性能够为未来创造更多的财富。而金融危机的根源是委托代理关系松散造成的不负责任,从而导致证券价格和其质押物的价值扭曲或脱钩,流动性过剩在其中并不起主要作用。
@这是理论上说得通的说法,但是在实践中,委托代理关系松散如何界定?证券和质押物脱钩又如何界定?鼓励流动性和金融活跃与泡沫之间的矛盾如何平衡?都是问题。

只要国家投资回报率大于国债利率的就值得用赤字来做,否则除了绝对必须的开支都应该避免。如果纳税人的投资回报率高于政府公债利息,最优的国策是少征税,藏富于民,让民间投资创业,政府通过公债补充赤字。民富之后,即便税率低,政府的税收收入也能增加。
@是不是只要满足这个条件,政府债务和赤字就可以无限增加?

金融危机是制度改良的契机,每次金融危机都是一种系统性排毒,所需要的是改良优化。
@事实上本次危机比作者发文时预想的严重。改良优化具体是什么?监管和创新的平衡点在哪里呢?还是继续当前美国式的任何未被禁止的创新都是允许的,出事了再说?

绝对自由市场不存在,自由市场会自己走向不平衡崩溃。这一点和索罗斯的’reflexivity’理论联系起来了。作者强调政府在此时持股救市不是意图国有化。
@但是解决办法就是一次又一次的政府持股救市吗?这是在花纳税人的钱为扭曲的委托代理关系埋单。后文作者又说‘政府救市相当于上了防跌保险,鼓励了所有人只要赌政府救市走向而不是研究上市公司基本面’,这个矛盾怎么解决?

鼓励借贷消费,这样能平摊人一生的收支;鼓励放开监管,能让金融市场更有活力。
@借贷消费一定是基于未来收入会不断增长的前提的,但中国人普遍没有未来钱会多的安全感和保障体系,如何能鼓励的起借贷消费?这也是为什么绝大多数国内信用卡持有者都是当月全额还款的原因。至于放开监管,中国目前监管林立的情况下,还如此混乱不堪。要放开监管,首先要根除腐败。证监会和法院系统如果没有诚意建立规范现代化的证券金融市场,那一切都白谈。

另外关于中国股市的问题,我觉得作者归纳的挺到位的:

金融票据与它承载的资产价值脱钩之后,金融票据的交易就和赌博无本质区别了,而“噪音和虚假信息”是决定股票与上市公司之间距离的核心要素。最小化虚假信息要有自由开放的新闻媒体,对操纵信息和操纵股价的人绳之以法,政府不能救市(这一点持疑问),这三点中国当前都不具备,所以中国股市是赌场不如的投机工具。

另一方面,中国证券市场是为了国企圈钱而推出的,地方政府帮助国企上市是为了政绩,二者都不考虑股东利益。中国证券市场上还广泛存在操纵业绩的现象,上市公司存在普遍的掏空行为,投资者被系统性的欺骗。即便证监会查处了这些事件,在处理时证券犯罪的责任人没有受到处罚,通常是上市公司受到罚款(反而间接转嫁到股东利益上),而罚款也没有给受损股东,是上交国库,投资者没受到任何补偿。

法院立场模糊的原因是:担心不同法院的判决不同影响法院权威,更重要的是被告代表的是国家利益,赔偿即代表国有资产流失。这就牵扯到司法独立的问题了。

总的来讲,本书作为向大众普及证券金融观念的读物是很好的,书中的观点也基本上逻辑明确。虽然似乎引用的数据和事实较少,多为作者的推断,但在外行我看来都是make sense的。同时如果能把一些相似的文章整理缩编,整本书结构和逻辑链条更明确的话,就更好了。

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下面是连篇累牍的读书笔记:

序言 金融是什么
金融是跨时间、跨空间的价值交换
效用决定价值,而不是劳动成本决定价值
信用和交易安全是外部化、非人格化的金融市场的核心基础
金融市场正把中国家庭从利益交换中解放出来,让家庭的功能重点定义在情感和精神层面。(例如养儿防老改为养老保险,借钱买房改为按揭贷款)
负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府,因为必须面对债券市场和纳税人。负债、债券市场、征税、纳税人都是民主宪政的砖瓦。

第一部分 资本化的逻辑

第一章 为什么中国钱这么多
财富–有价值的东西
资本–东西的产权证,广义的货币
钱–货币
市场化—东西可以自由买卖。
资本化—土地和自然资源、企业财产和未来收入流、社会个人和家庭的未来劳动收入、征服未来财政收入转化为资本(可流动的产权证,也就是广义的货币)
市场化和资本化带来的货币供应增加不是虚假繁荣。

第二章 为什么中国钱多了许多人并没有感到富有
以往中国人在家族和友情名义下的经济活动(养老、信贷、投资)市场化后,这些经济交易显性化了,都需要钱了,因此很多人收入增加并没有感到富有。

第三章 西方的兴起是因为掠夺的银子多吗
谁能以更低的成本把更多未来收入做证券化变成今天的钱,谁就能在未来拥有更多的发展机会。证券融资不仅是未来钱提前花,更能为未来创造更多发展空间。

第四章 掠夺对西方崛起贡献有多大
掠夺来的意外财富除了挥霍外,不会有人珍惜,不会给人带来积极改进的压力,反而使人和社会变懒(蒙古帝国、西班牙、中东石油国家意外之财巨大但并没有长久强盛)
1262年威尼斯率先发行公债,现代商业银行(信用票据)在意大利起源,分别代表了不同时间和不同空间的价值交换
Bank来源于意大利语Banco(板凳,银行家最早坐在板凳上经营业务),银行家美第奇家族的资助对文艺复兴和现代科学做出了根本性贡献,这也是文艺复兴起源于意大利的原因
哪个国家拥有世人公认最可靠的制度,它就掌握了“国际货币”的发行权
英国和西班牙的区别:西班牙掠夺金银由王室垄断挥霍,霸权没有维持太久;英国由民间主导大西洋贸易,高风险的航海探险催生了有限责任公司制度(以有限责任股份向民间融资,然后由民间经营外贸),创造了非贵族出身的有产阶层
英国的两次革命限制了王权,分离了王室财政和国家财政,政党不与民争利,人人都可以通过贸易致富,商人成为变革的主力军
国家持久繁荣靠制度,不靠掠夺

第五章 资本化是美国资本主义的核心精神
“投机”是资本主义的精神,是创造财富的动力
美国资本主义的特色是股票文化,从铁路开始,围绕着科技创新,美国经济史就是股市热潮史
英国因在南海股票泡沫之后通过的The Bubble Act这个法案(公司上市需议会批准)而扼杀了股市的进一步发展
J.P.摩根把美国证券公司的业务从简单的证券经纪上升到包括行业、企业整合的策划与融资全套金融服务,创新了现代投资银行的概念
中国的法人股和国有股不能流通,阻碍了股市的深化发展

第二部分 金融的逻辑

第六章 治国的金融之道
中国古代过于强调节流,守财丧命。晚清的负债率并不高,问题出在理财策略以及缺乏缓和财政危机的手段上。简单增税和滥发纸币或低成色货币(面值和实际成色不对等的金属货币)对社会一次性冲击过大,发行长期国债才是解决之道。
西欧出现过的公债种类:人寿年金(购买者受政府每年偿付一定数额直到死亡),嫁妆礼基金券(父母购买,女儿10年内出嫁时连本带息偿还,否则不还),无期债券(永不偿还)
国债的期限:以投资项目带来的利益长短为准(修路10年,战争无限期)。中国国债最高30年。
决定经济国策的两个关键要素是国债利率和国家投资回报率,前者取决于金融市场的发达程度,后者取决于国家制度是否有利于市场交易。只要是回报率大于利率的就值得用赤字来做,否则除了绝对必须的开支都应该避免。
英国通过英格兰银行(其股东的有限责任担保)发行国债,投资者要求的利息(包括风险溢价)也就低。另一方面通过大西洋贸易带来了高额投资经营回报率。
加税和国债:纳税人的投资回报率高于政府公债利息,最优的国策是少征税,藏富于民,让民间投资创业,政府通过公债补充赤字。民富之后,即便税率低,政府的税收收入也能增加。
美国通过低息国债借到钱,再通过减税转给民间投资,让美国财富超速增长
需要监督来保证政府投资回报率高于国债利率,避免腐败和挥霍。一个国家能否长期靠赤字加国债发展,和制度架构分不开。
中国应该减税,藏富于民,政府退出经济,提高民间投资回报率,同时依靠国债。政治体制改革必须先行。

第七章 政府有钱不如民间富有
民富是自由、民主、法制的基础。政府太富有则会不受约束(不需要看债权人脸色),挑战民间空间和民主法治
美国独立是由于英国征税失控,从而不可能把征税作为主要收入来源,从而发行了大量战争债、借款和欠条。
美国独立后,亚历山大·汉密尔顿把繁杂的债务重组为三只国债,并使之流通。承认债务激发了信心,简化重组债务方便了认购,增加了市场活力。债券价格成为了投资者对美国信心的晴雨表。
税收应用于经常性开支和偿付国债利息,其余的开支应靠国债

第八章 中国人的理财前景
农业社会理财空间很小,增值保值的机会很有限
当今中国家庭的资产结构不利于升值(股权型投资太少),也不利于规避未来风险(保险和退休金比例投入太低)

第九章 反思高利贷与民间金融
禁止民间借贷只是增加了金融交易的风险和成本,减少资金供给,使高利贷利率更高
民间金融比“区域发展战略”政策性大项目在调动本地资源内生经济发展动力方面更具决定性
要按照股东权益保护的思路保护放贷人的利益,同时建立有效的民间借贷利率信息分布机制

第十章 中国是否会发生金融危机
19世纪中国投资者见股票就买,无论公司经营状况,造成1883年第一次金融危机
1920年,因前夜收缩资金导致“信交风潮”(信托公司和交易所倒闭),第二次金融危机
1932年和1936年南京政府公债整理违约,标志政府债信破产
制度缺失的社会,银行和证券市场职位当权者提供近似无限的金融资源,最后酝酿成危害全社会的金融危机
要有公正独立的司法,完善的信息披露机制和自由的新闻媒体,对行政权力的约束
国家以金融所有者和经营者出现,负面影响表现在:无法形成独立监督,银行和政府控制的金融机构会不顾金融风险的向国家和国企贷款,使呆坏账不受约束的扩张;跟权力有关系的个人和企业能坐享得天独厚的资源;国家掌握货币政策,政府债务危机会转为货币危机;国家垄断使得银行控制的金融资源规模达到最大,不受制约的权力带来的道德风险也达到了最高

第十一章 金融现代化为何如此艰难
金融交易在规模和广度扩大后,原本依靠关系和声誉的习惯不再有效。非人格化的金融取代关系金融的关键,是公正的产权保护和支持信用契约执行的制度是金融发展的重中之重
用官方信用支持只是权宜之计,它扼杀了民间自发的信用机制,让注意力集中在如何打通官方权力上
在近似无政府状态的1910-1920年代,各民间公会和各租界法院仲裁机构相互竞争,给上海等地提供了可靠公正的外部契约纠纷解决机制

第三部分 金融危机的逻辑

第十二章 从美国次贷危机中学到什么
美国的社保体系、经济全球化、私有财富的缓冲都减低了次贷危机对美国国民生活的影响
本次金融危机的起因是委托-代理关系链太长或被扭曲,没人在乎交易的最终损失,而最终投资者离一线放款方太远无法监督,从而酿成危机
为了解决银行按揭贷款资金回笼的忧虑,鼓励放贷给老百姓买房,Fannie Mae在银行需要资金时购买银行的按揭贷款合同。银行风险小了,也愿意房贷了。Ginnie Mae为了分摊Fannie Mae的风险,把买来的按揭贷款打包成可交易证券向资本市场投资者出售。华尔街公司随后也加入,按照不同投资者的收益和风险需求,以及不同的避税需求(资本增值税率和利息收入税率差别很大,但一些公益基金机构无需交所得税)打包成各种产品分销。
各种委托代理关系(需要付钱才办的审计服务和政权评级)的利益冲突造成的道德风险酿成危机,和国企失败的本质是一致的:“花别人的钱不心疼”。
低利率造成的廉价资金过剩和流动性增加不是金融危机的根本原因
这次危机面对的仍然是改良问题

第十三章 政府为解救危机而持股银行不是国有化
美国国家控股私企的特点,只在危机时为了解决危机或者战时所需,危机过去就退出
绝对自由市场不存在
政府干预必须伴随着对政府的问责制度

第十四章 金融危机之下,美国的借贷消费模式会改变吗
借贷消费模式起源于1856年的缝纫机销售策略(缝纫机是第一个进入美国家庭工业革命产品,即“大件”),巩固于私人轿车的普及
借贷消费是缓解人们因为在不同年龄时收入不均匀而导致的消费力不平衡问题
中国经济也要从投资驱动型向消费驱动型转型,否则只能继续依赖制造业和出口

第十五章 消费驱动型模式不会改变
欧美市场的收缩和中国投资型增长与出口增长已到尽头,面临极大挑战
美国是金融创新不出问题完全自由,而中国式的监管是创新要批准,这不能提高抵御风险的能力
中国不能因为美国金融创新带来的问题,就认为我们不放开金融创新的做法是对的

第四部分 股市的逻辑

第十六章 中国股市怎么了
金融票据与它承载的资产价值脱钩之后,金融票据的交易就和赌博无本质区别了
“噪音和虚假信息”是决定股票与上市公司之间距离的核心要素
最小化虚假信息要有自由开放的新闻媒体,对操纵信息和操纵股价的人绳之以法,政府不能救市(否则相当于上了防跌保险,所有人只要赌政府救市走向而不是研究上市公司基本面)
这三点中国都不具备,所以中国股市是赌场不如的投机工具

第十七章 从国有银行A股上市中看到了什么
中国股市和银行基本都只为国企服务,迫使监管和司法机构无法独立裁判和执法,并且根本上中国股市无法激励创新鼓励创业,民企无法融到钱
中国企业卖给外资是经济制度和体制问题的代价(无法在国内融资)

第十八章 资本市场与法治发展的互动
资本市场是形成势力群体从而促使法律发生深刻变革的最有益的推动力。因为资本市场的利益团体具有同一性和认同感,收到的损失是确定且立即可知
中国的法律传统:司法不独立于行政,强调行政处罚和刑事制裁,轻视民事责任及程序法方面的规范(因为法律是加强统治的工具)
不能流通的国家股和法人股占2/3的规定使证券民事诉讼困难,因为判决向中小投资者赔偿损失就造成了国有资产流失
“只有劳动所得收入才是正当的”意识形态问题也是阻碍证券民事诉讼的原因
中国证券市场是为了国企圈钱而推出的,地方政府帮助国企上市是为了政绩,二者都不考虑股东利益
中国证券市场上广泛存在操纵业绩的现象,投资者被系统性的欺骗
中国上市公司存在普遍的掏空行为,上市公司以不合理高价从控股股东处购买或租借低价值或无价值的资产
熊市和迅速增加的投资者群体才能促进司法改革
证券犯罪的责任人没有受到处罚,通常是上市公司(股东利益)受到罚款,而罚款也没有给受损股东,是上交国库。投资者没受到任何补偿
亿安科技操纵股价,银广夏财务造假。在关键时刻最高法院禁止了证券民事诉讼,原因是担心不同法院的判决不同影响法院权威,以及被告代表的是国家利益,赔偿即代表国有资产流失
法律秩序未必是市场发展的前提条件,但却是市场成熟发展的前提条件

第五部分 文化的金融学逻辑

第十九章 对儒家文化的金融学反思
儒家文化和其他农业社会传统文化的背景和目的都是支持家庭的经济互助和精神户主功能,帮助实现错综复杂的隐性金融契约
三纲五伦的目的是保证年长者的投资有回报
儒家阉割个性的文化让中国长期处于温饱和饥饿之间,扼杀物质文明和精神文明的创新。没有走出温饱挑战而谈儒家精神文明世界只是奢望
由市场取代家庭的经济功能,个人空间才能最大,精神世界才能自由拓展,精神生活才能丰富多彩。这不会削弱家庭关系,只会让家庭关系更纯粹,更充满爱

第二十章 儒家孝道文化的终结与中国金融业的兴起
孝道文化被淘汰的原因:家族长辈不再拥有土地支配权(土地在古代是生存之本);非农收入远高于农业收入,农村子女移居外地城市,跨区人口流动激增,亲属间的信用交易愈发不安全
儒家孝道文化扼杀个性也是由于长辈对子女未来投资回报的担忧(现在就不听话,将来怎会孝顺养我)
发达的个人理财产品让个人不为未来担忧,生活自由,不需要指望子女或任何人。对整个经济来讲这意味着极大的增长动力

第二十一章 儒家文化与中国金融发展的滞后
儒家文化对血缘关系的过度强调抑制了一般市场和血缘之外金融交易架构的发展,这也是儒家文化抑商的根本原因。抑商反过来有强化了个人对家族的依赖。国家重刑法和行政,民法则由家族内部解决
证券金融技术和西方制度文化是套餐,缺一不可。证券流动性极高,股东常有百万个,犯罪受害面极广,更需要可靠的法制和宪政保护
古希腊和古罗马的海洋贸易的高风险和高投入促生了金融的兴起。罗马法是所有西方法律的基础,是自下而上发源于民事的法律。而中国法律都是皇帝自上而下颁布,为统治服务的工具,对民事涉及很少
中世纪欧洲,罗马法和金融市场都消失,教会和行会取代了相当于中国的家族的功能。东西方的主要差别在对血缘外关系的认识上
现代公司的三大特征:1.它是法人,要有证券权益保障和契约执行制度的支持;2.投资者的责任有限,否则外部投资者不会愿意投钱;3.所有权和控制权分离。这三点都和儒家血缘文化冲突

第二十二章 市场经济是个人解放的必由之路
年轻人按揭买房结婚,以后赚钱了还给银行;而父母把积蓄买养老保险或基金,退休后花自己投资的回报。大家都更有自尊和自由
产权制度是民主自由法制的基础,外部金融市场是摈弃孔家店的前提
人情社会也是契约是和,只是契约的形式是隐性的,但是大宗买卖必须有显性契约保障

最后的话:发展证券金融是中国唯一的出路
货币不仅增加了交易的方便性和交易速度,其对于社会分工的细化以及对各专业的深化都起了不可估量的作用
证券是指规定在未来不同时期和不同境况下要发生现金支付的金融契约
传统中国是通过家族内隐性证券来从事金融活动的
金融证券的发展对个人的好处是摊平一辈子的消费水平,提高总体幸福水平,进而提高全社会的福利
个人主义还是集体主义,很大程度上取决于金融市场的发展程度
当今中国金融证券不发达,老百姓习惯储蓄,银行在过多呆坏账情况下倾向于用存款买国债,这样就成了政府花老百姓的钱。官员肯定倾向于形象工程等显而易见的有利于自身仕途的花钱方式,以及腐败

3 comments

  1. 我看完这个书的第一感受:作者是自由资本的鼓吹者。金融是可以加速资本化,增加资本总量并且降低资本获取成本的手段。所以被作者鼓吹。基于自由和资本化这两个关键字,就可以理解他为什么反对救市,为什么支持政府赤字。我觉得他对自由资本主义过度维护所以影响了他对金融危机判断的准确性。

    另外关于原始积累。俺觉得原始积累的作用就是扩大相对贫富差距。比如掠夺来的金银,并没有真正增加社会可消费品的总量,但是改变了贫富的差距,改变了社会财富的分配比例,由此加速了资本化。换句话说没有资本化的体系,掠夺来的金银也就是社会可流通货币增加了而已,还会伴随通货膨胀。不会增加社会财富的。

    1. 金银是硬通货。。。不是纸币。。所以增加的是实打实的财富。。

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